Riassunto: Bilancia dei pagamenti e cambi

📋 Schema del Corso

1. Definizione e funzione della BdP
2. Struttura e principi contabili
3. Squilibri, linee e identità
4. Registrazioni e meccanismi economici
5. Tassi di cambio e parità
6. Derivati e futures valutari
7. Opzioni, swap e credito
8. Xenovalute e classificazioni bancarie
9. Interventi e sterilizzazione monetaria
10. Classificazione dei regimi di cambio
11. Gold standard e Bretton Woods
12. Crollo e nonsistema monetario
13. Elasticità e curva J
14. Equilibrio e mercato a termine
15. Moltiplicatore in economia aperta
16. Approccio monetario alla bilancia
17. Assegnazione degli strumenti economici
18. Mundell-Fleming e regimi di cambio

📖 1. Definizione e funzione della BdP

🔑 Concetti chiave e definizioni

• Bilancia dei pagamenti: il documento che registra sistematicamente tutte le transazioni economiche effettuate, in un dato periodo, fra i residenti di un paese e i non residenti
• Residente: il soggetto che ha il centro dei propri interessi nel paese, con attività principale e stabile di norma per almeno 1 anno, indipendentemente dalla nazionalità

★ Da sapere

📌 La bilancia dei pagamenti misura un flusso di transazioni riferite a un periodo, mentre lo stock corrispondente è la posizione patrimoniale sull'estero, composta da attività e passività accumulate verso l'estero.

Approfondimenti

• Le organizzazioni internazionali considerate aree esterne sono:

  • ONU
  • FMI
  • BM
  • FAO

• Il FMI pubblica una versione standardizzata delle bilance dei pagamenti dei paesi membri nel Balance of Payments Statistics Yearbook e nell'International Financial Statistics.

💡 Trucco mnemonico

Flusso, non stock: la BdP registra periodi, la posizione estera fotografa consistenze

📖 2. Struttura e principi contabili

🔑 Concetti chiave e definizioni

• Conto corrente: registra le transazioni in beni, servizi e redditi, oltre ai trasferimenti unilaterali, e comprende merci, servizi, redditi primari e redditi secondari
• Conto finanziario: registra i flussi finanziari da e verso l'estero, cioè acquisizioni e dismissioni di attività e passività finanziarie
• Riserve ufficiali: Le riserve ufficiali sono attività finanziarie a disposizione delle autorità monetarie centrali per fronteggiare il fabbisogno di finanziamento della bilancia dei pagamenti e includono oro monetario, Diritti Speciali di Prelievo, posizione di riserva presso il FMI e valuta estera.

★ Da sapere

📌 Ogni transazione è registrata in partita doppia con due scritture di uguale importo e segno opposto, una a credito e una a debito, perciò il totale dei crediti eguaglia sempre il totale dei debiti.

Approfondimenti

• Il conto finanziario si classifica in investimenti diretti, investimenti di portafoglio, derivati, altri investimenti e riserve ufficiali, oltre che per operatore e durata.

💡 Trucco mnemonico

Corrente → capitale → finanziario → errori e omissioni

📖 3. Squilibri, linee e identità

📝 Punti essenziali

📌 Le transazioni sopra la linea sono quelle di cui si misura il saldo e che causano lo squilibrio, mentre le transazioni sotto la linea finanziano tale squilibrio.

• Nella bilancia globale sopra la linea stanno tutte le transazioni reali e finanziarie tranne le riserve, mentre sotto la linea sta soltanto la variazione delle riserve ufficiali.

📐 Formula - Il saldo di una voce è $SALDO = CREDITI - DEBITI$; un saldo positivo indica un avanzo e un saldo negativo indica un disavanzo.

📐 Formula - Il saldo globale della bilancia dei pagamenti soddisfa $B = \Delta R$, cioè coincide con la variazione delle riserve ufficiali.

📐 Formula - Le partite correnti soddisfano $CA = Y - A$ con $A = C_p + I_p + G$, quindi il paese ha un avanzo corrente quando produce più di quanto spende.

📐 Formula - Le partite correnti soddisfano anche $CA = S - I$: un avanzo corrente è un eccesso di risparmio nazionale sull'investimento nazionale, mentre un deficit è un eccesso di investimento sul risparmio.

💡 Trucco mnemonico

Squilibrio sopra la linea → finanziamento sotto la linea → variazione delle riserve

📖 4. Registrazioni e meccanismi economici

★ Da sapere

• Un export di merci per 100 pagato con valuta estera e lasciato su un conto bancario all'estero genera nel paese esportatore un credito di 100 nelle partite correnti e un debito di 100 nei movimenti di capitale per l'aumento di attività bancarie sull'estero.

📌 Un aumento di attività sull'estero si registra a debito, mentre un aumento di passività verso l'estero si registra a credito.

• Un avanzo corrente non compensato da deflussi di capitale porta gli operatori a cedere la valuta estera al sistema bancario e questo alla banca centrale, facendo aumentare le riserve ufficiali e, salvo sterilizzazione, la moneta interna.

Approfondimenti

• Un baratto di merci per 50 produce due registrazioni nelle partite correnti, un export a credito e un import a debito, senza registrazioni nei movimenti di capitale.

💡 Trucco mnemonico

Un conto a T: ogni incasso a credito ha il suo pagamento o impiego a debito

📖 5. Tassi di cambio e parità

🔑 Concetti chiave e definizioni

• Tasso di cambio nominale: il prezzo di una valuta espresso in termini di un'altra valuta

📝 Punti essenziali

📐 Formula - Con la quotazione incerto per certo, il tasso di cambio reale è $r_R = \frac{p_h}{r \cdot p_f}$ e misura la competitività esterna dei beni nazionali.

📐 Formula - La condizione di neutralità dell'arbitraggio tra due valute è $r_{ij} \cdot r_{ji} = 1$, mentre nell'arbitraggio triangolare è $r_{ij} = r_{im} \cdot r_{mj}$.

📌 Il tasso spot si applica allo scambio di valute con consegna immediata, mentre il tasso forward si applica a una consegna futura il cui prezzo è fissato al momento della stipula.

📐 Formula - La parità coperta dei tassi d'interesse soddisfa $1+i_h = \frac{r_F}{r}(1+i_f)$, ossia, in forma approssimata, $i_h-i_f = \frac{r_F-r}{r}$.

📐 Formula - La parità scoperta dei tassi d'interesse soddisfa $i_h = i_f + \frac{\bar r-r}{r}$ e, in presenza di premio al rischio, $i_h = i_f + \frac{\bar r-r}{r}+\delta$.

📌 La perfetta mobilità dei capitali implica libertà di spostare fondi e la CIP, mentre la perfetta sostituibilità implica indifferenza tra attività nazionali ed estere con uguale rendimento atteso e la UIP.

💡 Trucco mnemonico

CIP coperta e certa, UIP scoperta e rischiosa, RIP reale

📖 6. Derivati e futures valutari

🔑 Concetti chiave e definizioni

• Strumento finanziario derivato: un contratto o titolo il cui prezzo dipende dal valore di mercato di un’attività sottostante; nei derivati valutari il sottostante è una valuta estera
• Future su valute: Un future su valute è un accordo per scambiare una quantità specifica di due valute a una data futura e a un tasso predeterminato, con importi standardizzati e negoziazione in borsa.

📝 Punti essenziali

📌 Forward e futures hanno la stessa logica economica di bloccare oggi un cambio futuro, ma il forward è OTC, personalizzabile, relativamente illiquido e soggetto a rischio di controparte, mentre il future è standardizzato, scambiato in borsa, garantito dalla clearing e più liquido.

💡 Trucco mnemonico

Forward OTC e su misura, future in borsa e standardizzato

📖 7. Opzioni, swap e credito

🔑 Concetti chiave e definizioni

• Opzione su valute: dà all’acquirente il diritto, ma non l’obbligo, di comprare una valuta con una call o venderla con una put a un prezzo predeterminato, pagando un premio
• Swap su valute: scambia due valute a pronti e simultaneamente a termine, in quantità uguali e in direzione opposta, all’interno di un unico contratto

• Interest rate swap: Un interest rate swap scambia periodicamente flussi calcolati su un nozionale comune, con una gamba a tasso fisso e una a tasso variabile, senza scambiare il capitale nozionale e regolando solo la differenza netta.
• Credit Default Swap: Un Credit Default Swap trasferisce il rischio di default: il protection buyer paga un premio periodico e il protection seller paga in caso di default della reference entity.

• Collateralized Debt Obligation: Un CDO è uno strumento emesso da una SPV mediante la cartolarizzazione di un portafoglio di obbligazioni o derivati, suddiviso in tranche con diversa priorità di rimborso e rischio.

★ Da sapere

📌 Nell’opzione la perdita massima dell’acquirente è il premio, mentre il guadagno potenziale è ampio; nel forward e nel future il profilo rischio-rendimento è simmetrico e la perdita può essere illimitata.

Approfondimenti

• Un’impresa indebitata a tasso variabile può usare un IRS pagando fisso e ricevendo variabile, così da trasformare di fatto il debito in un debito a tasso fisso e stabilizzare gli oneri finanziari.

💡 Trucco mnemonico

Opzione: diritto senza obbligo; forward e future: obbligo simmetrico

📖 8. Xenovalute e classificazioni bancarie

★ Da sapere

📌 Gli eurodollari sono depositi in dollari presso banche europee, mentre le xenovalute sono depositi o prestiti in una valuta diversa da quella del paese di residenza della banca; le eurovalute sono quindi un caso particolare di xenovalute.

📌 Un’operazione onshore è effettuata nella valuta del paese di residenza della banca, mentre un’operazione offshore è effettuata in una valuta diversa da quella del paese della banca.

Approfondimenti

• Un deposito in dollari di un residente statunitense presso una banca giapponese è classificato come operazione offshore-onshore.

📖 9. Interventi e sterilizzazione monetaria

🔑 Concetti chiave e definizioni

• Base monetaria: è la principale passività della banca centrale e comprende il circolante detenuto dal pubblico e le riserve bancarie depositate presso la banca centrale
• Sterilizzazione: è un’operazione volontaria della banca centrale che neutralizza l’effetto monetario di un intervento valutario, lasciando invariata la base monetaria e modificando solo la composizione dell’attivo

★ Da sapere

• Quando la banca centrale acquista titoli o valuta estera, accredita le riserve della banca venditrice, aumentando attività, passività e base monetaria; quando vende titoli o valuta, addebita le riserve e contrae la base monetaria.

📌 Per difendere una parità superiore al cambio di equilibrio r_E, la banca centrale compra l’eccesso di valuta estera e aumenta le riserve; per difendere una parità inferiore a r_E, vende valuta estera dalle riserve, che diminuiscono.

📌 La sterilizzazione è un’azione volontaria della banca centrale, mentre la compensazione è un meccanismo spontaneo di mercato con cui le banche commerciali riducono le riserve in eccesso dopo uno squilibrio esterno.

• Nel caso brasiliano la banca centrale usa reverse repo per sterilizzare gli acquisti di dollari e FX swap per assicurare imprese e famiglie contro il deprezzamento del real, senza fornire loro dollari fisici.

Approfondimenti

• Tra il 2013 e il 2015 l’esposizione nozionale degli FX swap della Banca Centrale del Brasile ha superato 100 miliardi di dollari.

💡 Trucco mnemonico

Acquisto di valuta → riserve e base monetaria aumentano; vendita → diminuiscono

📖 10. Classificazione dei regimi di cambio

★ Da sapere

📌 I regimi di cambio si dispongono lungo un continuum dalla massima rigidità dei cambi ancorati alla massima flessibilità dei cambi determinati dal mercato.

📌 La dollarizzazione è un hard peg in cui un paese adotta formalmente la valuta estera e rinuncia completamente al controllo della politica monetaria domestica, mentre il currency board mantiene una valuta nazionale convertibile a tasso fisso con copertura integrale delle riserve ufficiali.

Approfondimenti

• I principali soft pegs sono:
  • crawling peg
  • crawling-like peg
  • bande allargate
  • fluttuazione sporca

💡 Trucco mnemonico

Hard pegs rinunciano alla flessibilità; soft pegs la mantengono entro limiti.

📖 11. Gold standard e Bretton Woods

📝 Punti essenziali

• Nel gold standard, un disavanzo commerciale provoca un deflusso d’oro, riduce lo stock di moneta, genera recessione e deflazione, abbassa i prezzi interni, aumenta la competitività delle esportazioni e riequilibra la bilancia.

📌 Il gold standard puro utilizza solo oro come riserva, mentre il gold exchange standard utilizza anche valute estere pienamente convertibili in oro per economizzare l’oro.

• Bretton Woods, istituito nel 1944, era un gold exchange standard zoppo: solo il dollaro statunitense era convertibile in oro a 35 dollari per oncia, mentre le altre valute mantenevano parità fisse con oscillazioni di ±1%.

💡 Trucco mnemonico

Deflusso d’oro → moneta e prezzi diminuiscono → competitività e bilancia migliorano.

📖 12. Crollo e nonsistema monetario

🔑 Concetti chiave e definizioni

• Nonsistema attuale: l’assetto successivo a Bretton Woods in cui ogni paese sceglie il proprio regime di cambio e lo notifica al FMI, che distingue tra regime annunciato de jure e regime effettivamente adottato de facto

📝 Punti essenziali

• Il 15 agosto 1971 gli Stati Uniti sospesero la convertibilità del dollaro in oro, avviando la fine di Bretton Woods.

📌 Il dilemma di Triffin afferma che fornire liquidità internazionale richiede deficit statunitensi, ma l’accumulo di dollari mina la fiducia nella loro convertibilità in oro; eliminare i deficit, invece, genera una carenza di liquidità mondiale.

📌 La legge di Gresham stabilisce che, in presenza di un prezzo ufficiale fisso, la moneta abbondante e considerata cattiva scaccia la moneta scarsa e considerata buona; nel crollo di Bretton Woods il dollaro scacciò l’oro.

💡 Trucco mnemonico

Più dollari per la liquidità mondiale → minore fiducia nella convertibilità → crollo di Bretton Woods.

📖 13. Elasticità e curva J

★ Da sapere

📌 La condizione generale perché una svalutazione migliori la bilancia commerciale è $\frac{p_x x}{r p_m m}\eta_x + \eta_m > 1$; se la bilancia iniziale è in equilibrio, diventa la condizione di Marshall-Lerner $\eta_x + \eta_m > 1$.

• La curva J descrive un peggioramento iniziale della bilancia commerciale dopo una svalutazione, seguito da un miglioramento quando le quantità esportate e importate si adeguano nel tempo.

Approfondimenti

📐 Formula - La ragione di scambio internazionale è $\pi = \frac{p_x}{r\cdot p_m}$, dove $p_x$ è il prezzo delle esportazioni in valuta nazionale, $p_m$ il prezzo delle importazioni in valuta estera e $r$ il cambio.

📌 L’approccio delle elasticità parziali considera solo l’effetto diretto del cambio, mentre le elasticità totali includerebbero anche gli effetti della svalutazione su reddito, moneta, tassi d’interesse e flussi di capitale.

💡 Trucco mnemonico

Svalutazione → peggioramento immediato → adattamento delle quantità → miglioramento.

📖 14. Equilibrio e mercato a termine

★ Da sapere

📐 Formula - Nel mercato dei cambi la domanda di valuta estera è $D(r)=p_m m(r)$, mentre l’offerta è $S(r)=\frac{1}{r}p_x x(r)$; l’equilibrio $D(r)=S(r)$ equivale a una bilancia commerciale nulla.

📌 L’offerta di valuta estera è crescente se l’elasticità delle esportazioni è maggiore di uno, $n_x>1$, e decrescente se $n_x<1$, perché il valore di $1/r$ diminuisce mentre la quantità esportata aumenta.

📌 Sul mercato a termine, gli arbitraggisti confrontano il cambio a termine con il cambio di neutralità $r_N^F=r\frac{1+i_h}{1+i_f}$, gli speculatori confrontano $r^F$ con il cambio a pronti atteso $r^e$ e l’equilibrio complessivo è determinato da $E_A(r^F)+E_C(r^F)+E_S(r^F)=0$.

Approfondimenti

• I tre operatori del mercato a termine sono:
  • arbitraggisti
  • commercianti
  • speculatori

💡 Trucco mnemonico

r_N^F misura la neutralità, r^e l’aspettativa degli speculatori, r_E^F l’equilibrio complessivo.

📖 15. Moltiplicatore in economia aperta

★ Da sapere

📐 Formula - Nel modello keynesiano aperto, il reddito di equilibrio è $y = \frac{C_0 + I_0 + x_0 - m_0}{1-b-h+\mu}$ e il moltiplicatore è $\Delta y = \frac{\Delta A}{1-b-h+\mu}$.

📌 L’equilibrio del modello aperto è stabile se $b+h<1+\mu$.

📐 Formula - All’equilibrio vale l’identità $S-I=x-m$, cioè il risparmio netto determina il saldo commerciale.

📐 Formula - Un aumento esogeno delle esportazioni produce $\Delta y=\frac{\Delta x_0}{1-b-h+\mu}$ e $\Delta B=\frac{1-b-h}{1-b-h+\mu}\Delta x_0$.

📌 Se le importazioni sostituiscono beni nazionali, il reddito diminuisce e la bilancia peggiora parzialmente, mentre se sono finanziate riducendo il risparmio il reddito resta invariato e la bilancia peggiora di tutto l’importo importato.

• Nel modello a due paesi, uno shock espansivo nel Paese 1 aumenta il reddito di 1, accresce le sue importazioni e le esportazioni del Paese 2, aumenta il reddito di 2 e induce nuove importazioni di 2 dal Paese 1.

Approfondimenti

📌 Dopo un aumento delle esportazioni, l’aggiustamento è incompleto se $b+h<1$, completo se $b+h=1$ e di sovraggiustamento se $1<b+h<1+\mu$.

💡 Trucco mnemonico

Più importazioni → maggiore falla → moltiplicatore più piccolo

📖 16. Approccio monetario alla bilancia

★ Da sapere

📌 L’approccio monetario considera gli squilibri della bilancia dei pagamenti come riflesso di squilibri monetari, mentre l’approccio keynesiano li collega soprattutto alla domanda di beni e al reddito.

📐 Formula - Nel modello monetario la domanda di moneta è $M^d=kPy$, l’offerta è $M^s=m(D+R)$ e la parità del potere d’acquisto è $p=r\cdot p_f$.

• Con un eccesso di offerta di moneta, gli individui aumentano la spesa anche all’estero, nasce un disavanzo della bilancia dei pagamenti, le riserve diminuiscono e l’offerta di moneta torna alla domanda.

📐 Formula - In cambi fissi, la variazione delle riserve soddisfa $\Delta R=\Delta M^d-\Delta D$ e, con domanda di moneta invariata, un’espansione del credito interno implica $\Delta R=-\Delta D$.

📌 Nell’approccio monetario la crescita del reddito migliora la bilancia dei pagamenti aumentando la domanda di moneta, mentre nel modello keynesiano la crescita la peggiora attraverso l’aumento delle importazioni.

📐 Formula - Con cambi flessibili, il tasso di cambio è determinato da $r=\left(\frac{M}{M_f}\right)\frac{k_fy_f}{ky}$: un aumento della moneta nazionale provoca un deprezzamento, mentre una maggiore crescita del reddito nazionale provoca un apprezzamento.

Approfondimenti

📌 Nell’approccio monetario una svalutazione produce un effetto sulle riserve una tantum e temporaneo, con neutralità nel lungo periodo, mentre nell’approccio delle elasticità l’effetto può essere reale e duraturo.

💡 Trucco mnemonico

Eccesso di moneta → disavanzo → perdita di riserve → riequilibrio

📖 17. Assegnazione degli strumenti economici

★ Da sapere

📌 L’equilibrio interno consiste nella piena occupazione senza inflazione, mentre l’equilibrio esterno consiste nel pareggio della bilancia dei pagamenti.

• La regola di Tinbergen stabilisce che per raggiungere due obiettivi indipendenti servono almeno due strumenti indipendenti.

• La scheda RR è decrescente e rappresenta l’equilibrio del mercato dei beni, la scheda LL è crescente e rappresenta l’equilibrio monetario, mentre la scheda BB è crescente e rappresenta il pareggio della bilancia dei pagamenti.

• Quanto maggiore è la mobilità dei capitali, tanto più la bilancia dei pagamenti risponde al tasso d’interesse e tanto più piatta è la scheda BB.

• Il principio di Mundell assegna ogni strumento all’obiettivo sul quale esercita l’influenza relativa maggiore: la politica monetaria va assegnata all’equilibrio esterno e la politica di bilancio all’equilibrio interno.

• L’assegnazione corretta fa convergere il sistema verso l’equilibrio con un percorso a zig-zag, mentre l’assegnazione errata fa divergere il sistema dall’equilibrio.

Approfondimenti

📐 Formula - In un sistema con n paesi vale $\sum B_i=0$, quindi soltanto n−1 saldi esterni sono indipendenti.

💡 Trucco mnemonico

M-E, B-I: monetaria all’esterno, bilancio all’interno

📖 18. Mundell-Fleming e regimi di cambio

🔑 Concetti chiave e definizioni

• Movimenti internazionali di capitale: flussi di attività finanziarie tra paesi e comprendono investimenti diretti esteri, investimenti di portafoglio e capitali a breve termine
• Crisi valutaria: il collasso di un regime di cambio sotto la pressione di un attacco speculativo, che può costringere la banca centrale a esaurire le riserve e ad abbandonare la parità

★ Da sapere

• Con mobilità nulla dei capitali la BP è verticale, con mobilità imperfetta è crescente e con mobilità perfetta è orizzontale al tasso mondiale $i=i^*$.

• Con cambi fissi e perfetta mobilità dei capitali, la politica monetaria è inefficace perché le riserve compensano l’espansione monetaria, mentre la politica fiscale è efficace perché l’afflusso di capitali espande l’offerta di moneta.

• Con cambi flessibili e perfetta mobilità dei capitali, la politica monetaria è efficace perché il deprezzamento aumenta le esportazioni nette, mentre la politica fiscale è inefficace perché l’apprezzamento riduce le esportazioni nette.

• La triade incompatibile afferma che un paese non può mantenere contemporaneamente cambio fisso, libera mobilità dei capitali e politica monetaria autonoma, ma può scegliere al massimo due di questi obiettivi.

• La mobilità dei capitali indica la rapidità di reazione ai differenziali di rendimento, mentre la sostituibilità indica quanto i titoli di paesi diversi siano considerati intercambiabili.

• Secondo Friedman, la speculazione redditizia è stabilizzante perché compra quando il cambio è basso e vende quando è alto, mentre le aspettative estrapolative e il comportamento gregario possono rendere la speculazione destabilizzante.

📐 Formula - Nell'approccio di portafoglio la ricchezza finanziaria è distribuita tra moneta nazionale, titoli nazionali e titoli esteri secondo $W = M + B + r\cdot F$.

📌 Nell'approccio di portafoglio i titoli nazionali ed esteri sono sostituti imperfetti e il loro arbitraggio include un premio per il rischio, mentre nell'approccio monetario si assume la perfetta sostituibilità.

• Nella prima generazione, l'espansione del credito interno riduce le riserve secondo $\Delta R = -\Delta D$, gli speculatori prevedono l'esaurimento delle riserve e attaccano prima che esse arrivino a zero, provocando il collasso della parità. - Krugman 1979, 1979

📌 I modelli di seconda generazione spiegano crisi auto-realizzanti: nella zona intermedia di fondamentali, senza attacco la parità regge, mentre con un attacco il costo della difesa aumenta e il governo abbandona la parità. - Obstfeld

• Nella terza generazione, un deprezzamento aumenta in valuta nazionale il debito estero di banche e imprese, provoca insolvenze, fuga di capitali e un ulteriore deprezzamento in un circolo vizioso. - Krugman 1999, 1999

📌 Con perfetta mobilità dei capitali, nei cambi fissi la politica monetaria è inefficace e quella fiscale è efficace, mentre nei cambi flessibili la politica monetaria è efficace e quella fiscale è inefficace.

📌 Il canale di aggiustamento dei flussi di capitale passa dalle riserve e dall'offerta di moneta nei cambi fissi, mentre passa dal tasso di cambio e dalle esportazioni nette nei cambi flessibili.

Approfondimenti

• In cambi flessibili con perfetta mobilità dei capitali, il tasso di cambio isola l’economia dagli shock esteri reali ma non dagli shock monetari interni.

💡 Trucco mnemonico

Cambi fissi: funziona la fiscale; cambi flessibili: funziona la monetaria

📊 Tabelle di sintesi

Principali sezioni della bilancia dei pagamenti

Confronto tra derivati valutari